2010년 플래시 크래쉬

2010 flash crash
2010년 5월 6일 DJIA (오전 11:00 – 오후 4:00 EDT)

2010년 5월 6일 플래시 크래시([1][2][3]Flash Crash)는 미국 동부 표준시로 오후 2시 32분에 시작하여 약 36분 동안 지속된 미국의 수조 달러[4] 규모의 플래시 크래시(주식 시장 붕괴의 일종)입니다.[5]

개요

S&P 500과 다우존스 산업평균지수, 나스닥 지수 등 주가지수가 주저앉았다가 매우 빠르게 반등했습니다.[5] 다우존스 산업평균지수는 그 시점까지 ( 개장 대비) 두 번째로 큰 장중 하락률을 보이며,[5] 대부분 몇 분 만에 998.5포인트(약 9%) 급락했지만, 손실의 상당 부분을 회복했습니다.[6][7] 그 시점까지 장중 한때 1,010.14포인트로 두 번째로 큰 폭의 등락(장중 고점과 저점의 차이)이었습니다.[5][6][8][9] 주식, 주가지수 선물, 옵션, 상장지수펀드(ETF) 가격이 변동성이 커 거래량이 급증했습니다.[5]: 3 CFTC 2014 보고서는 금융 시장 역사상 가장 격동의 시기 중 하나라고 설명했습니다.[5]

2015년[10] 8월 24일, "많은 ETF의 가격이 근본적인 가치에서 벗어난 것처럼 보일 때"[10] 플래시 크래시 이후 시행된 새로운 규제는 투자자를 보호하기에 부적절한 것으로 판명되었고, ETF는 그 후 규제 당국과 투자자들에 의해 더 큰 조사를 받게 되었습니다.[10]

사건이 일어난 지 거의 5년 후인 2015년 4월 21일, 미국 법무부는 영국계 인도 금융 트레이더인 나빈더 싱 사라오에 대한 사기와 시장 조작을 포함한 22건의 범죄 혐의를 적용했습니다. 포함된 혐의 중에는 스푸핑 알고리즘을 사용한 것도 있습니다. 플래시 충돌 직전, 그는 나중에 취소할 계획이었던 수천 건의 E-mini S&P 500 주가 지수 선물 계약을 주문했습니다.[11] "시장이 하락할 것이라는 2억 달러 상당의 베팅"에 해당하는 이러한 주문은 취소되기 전에 "1만 9천 번 교체 또는 수정"되었습니다.[11] 스푸핑, 레이어링, 프론트 러닝은 이제 금지되었습니다.[4]

상품선물거래위원회(CFTC) 조사 결과 Sarao는 주식시장에 영향을 미치고 플래시 폭락을 악화시킨 파생상품 시장의 주문 불균형에 대해 "적어도 상당한 책임이 있다"고 결론 내렸습니다.[11] Sarao는 2009년 "자동으로 주문을 신속하게 하고 취소할 수 있도록" 코드를 수정한 상업적으로 이용 가능한 거래 소프트웨어로 시장 조작 혐의를 시작했습니다.[11] 트레이더스 매거진 기자 존 베이츠는 런던[11] 서부 교외에 있는 부모님의 소박한 스투코 집에서 일하던 36세의 소규모 상인이 조 단위의 주식 시장 폭락을 촉발시킨 것에 대해 "번개가 불을 지른 것에 대해 비난하는 것과 약간 비슷하다"며 규제 당국이 페라리를 잡기 위해 "자전거"를 사용했기 때문에 수사가 길어졌다고 주장했습니다. 또한 그는 2015년 4월까지 규제 당국과 은행의 자동화된 무역 시스템에 대한 새롭고 개선된 모니터링에도 불구하고 거래자들이 여전히 시장을 조작하고 영향을 미칠 수 있다고 결론지었습니다.[4]

2014년 5월 CFTC 보고서는 고주파 거래자들이 "플래시 크래시를 일으킨 것이 아니라 다른 시장 참가자들보다 먼저 즉각적인 대처를 요구함으로써 플래시 크래시에 기여했다"고 결론지었습니다.[5]

최근 일부 동료 검토 연구에 따르면 플래시 충돌은 독립적으로 발생하는 것이 아니라 매우 자주 발생하는 것으로 나타났습니다. Gao와 Mizrach는 1993-2011년 기간 동안 미국 주식을 연구했습니다. 그들이 조사한 매년 시장 품질의 고장(플래시 크래시 등)이 발생하고 있으며, 금융 위기와는 별개로 Reg NMS 도입 이후 이러한 문제가 감소하고 있음을 보여줍니다. 또한 2010년은 플래시 충돌로 악명이 높지만 시장 품질이 지나치게 저하된 해가 아님을 보여줍니다.[12]

배경

2010년 5월 6일, 미국 주식시장이 개장하고 다우지수는 하락했고 그리스의 부채 위기에 대한 우려로 하루의 대부분을 그렇게 흐름을 보였습니다. 오후 2시 42분 다우지수가 300포인트 이상 하락하면서 주식시장이 빠르게 하락하기 시작해 오후 2시 47분까지 5분 만에 600포인트가 추가로 하락하며 장중 1,000포인트 가까이 하락했습니다. 20분 후인 오후 3시 7분까지, 시장은 600포인트 하락의 대부분을 되찾았습니다.[13]: 1 2010년 5월, 플래시 충돌 당시, 고빈도 거래자들은 미국 금융 규제가 주식 증권에 대한 미국 국가 시장 시스템을 현대화하고 강화하기 위해 [4][14]고안된 Regulation NMS로 통합됨에 따라 의도하지 않은 결과를 이용하고 있었습니다.[15]: 641 미국 증권거래위원회가 공포하고 설명한 Reg NMS는 시장에서 경쟁을 장려함으로써 투자자들이 주문에 대해 최고의 가격 집행을 받을 수 있도록 보장하고, 고빈도 거래자들에게 매력적인 새로운 기회를 제공하기 위한 것이었습니다. 스푸핑, 레이어링, 프론트 러닝 등의 활동은 2015년까지 금지되었습니다.[16] 이 규칙은 주문을 받은 거래소에 그 가격이 없더라도 투자자들이 주식을 거래할 때 가능한 최고의 가격을 제공하기 위해 고안되었습니다.[17]: 171

설명.

초기 이론들

처음에는 규제기관과 미 의회가 추락사고에 대한 조사를 발표하는 [18]동안 600포인트 급락의 구체적인 이유는 밝혀지지 않았습니다. 조사관들은 컴퓨터로 자동화된 거래의 합류 또는 인간 거래자에 의한 오류를 포함하여 여러 가지 가능한 원인에 초점을 맞추었습니다. 첫 주말까지 규제 당국은 거래자 오류 가능성을 무시하고 NYSE 이외의 거래소에서 이루어지는 자동화된 거래에 집중했습니다. 그러나 대형 선물 거래소인 CME 그룹은 CME 그룹에서 거래되는 주가 지수 선물에 관한 한 조사 결과 고주파 거래가 역할을 했다는 증거가 발견되지 않았으며 실제로 자동화 거래가 폭락 기간 동안 시장 안정에 기여했다는 결론을 내렸다고 밝혔습니다.[19] 다른 사람들은 시장 간 스윕 주문이 충돌을 촉발하는 역할을 했을 것이라고 추측합니다.[20]

그 폭락을 설명하기 위해 몇 가지 그럴듯한 이론들이 제시되었습니다.

  1. 뚱뚱한 손가락 이론: 급락 직후인 2010년, 몇몇 보도에 따르면 이 사건은 프록터 & 갬블 주식에 대한 의도치 않은 대규모 "매도 주문"으로 인해 촉발되었을 수 있으며, 대량의 알고리즘 거래 주문이 주식을 투매하도록 부추겼지만, 이 이론은 E-미니 S&P 500 선물 계약이 크게 감소한 후에 프록터와 갬블의 하락이 발생했다는 것이 확인된 후에 빠르게 반증되었습니다.[21][22][23] 기존 CME그룹과 ICE 세이프가드가 이런 오류를 방지했을 것이라는 판단이 나오면서 '뚱뚱한 거래' 가설도 반증됐습니다.[24]
  2. 고주파 거래자의 영향: 규제 당국은 고주파 거래자가 가격 하락을 악화시키는 것을 발견했습니다. 규제 당국은 고빈도 매매자들이 그들의 지위를 없애기 위해 공격적으로 팔았고 불확실성에 직면하자 시장에서 철수했다고 판단했습니다.[25][26][27][28] 국제 증권 규제 기관인 국제 증권 위원회(IOSCO)의 2011년 7월 보고서는 "알고리즘과 HFT 기술은 시장 참가자들이 그들의 거래와 위험을 관리하기 위해 사용해 왔지만, 그들의 사용 또한 분명히 기여하는 요인이었다"고 결론지었습니다.[29][30] 다른 이론들은 고주파 거래자(HFT)들의 행동이 플래시 충돌의 근본적인 원인이라고 가정합니다. Nanex, LLC의 입찰-과제 데이터 분석에 기초한 한 가지 가설은 HFT가 미집행 주문(입찰-과제 스프레드 밖의 주문)을 거래소에 일괄적으로 보낸다는 것입니다. 이러한 주문의 목적이 공개적으로 알려지지 않았지만, 일부 전문가들은 그들의 목적이 소음을 증가시키고, 교환을 방해하고, 경쟁사들을 따돌리기 위한 것이라고 추측합니다.[31] 그러나 다른 전문가들은 HFT가 이러한 주문으로부터 이익을 얻을 수 있는 실질적인 방법이 없기 때문에 의도적인 시장 조작은 가능성이 낮다고 믿고 있으며 이러한 주문은 지연 시간을 테스트하고 초기 가격 추세를 감지하기 위해 고안되었을 가능성이 더 높습니다.[32] 이러한 주문의 존재 이유가 무엇이든 간에, 이 이론은 그들이 5월 6일에 거래소에 과부하를 가함으로써 충돌을 악화시켰다고 가정합니다.[31][32] 2010년 9월 3일, 충돌을 조사한 규제 당국은 다음과 같이 결론을 내렸습니다. "주식을 사고팔기 위해 대량의 신속한 주문을 placing한 후 거의 즉시 취소하는 등의 인용 stuff은 혼란의 '주요 요인'이 아니었습니다." 일각에서는 고주파 거래가 실제로 플래시 충돌을 최소화하고 역전시키는 주요 요인이었다는 이론을 내놓기도 했습니다.[34]
  3. 대규모 방향성 베팅: 규제 당국은 한 대규모 E-Mini S&P 500 판매업체가 플래시 크래시를 촉발하는 일련의 사건을 일으켰다고 밝혔지만, 해당 업체에 대해서는 밝히지 않았습니다.[25][26][27][28] 앞서 일부 조사관들은 폭락 직전 헤지펀드 유니버시아 인베스트먼트가 S&P500 지수에 풋옵션을 대량 매입한 것이 주요 원인 중 하나였을 수 있다고 제안했습니다.[35][36] 다른 보도에 따르면, 시카고 상품 거래소의 회사인 와델 & 리드는 캔자스주 오버랜드 파크에서 약 40억 달러에 달하는 75,000개의 E-미니 S&P 500 계약을 한 번에 판매한 것이 이번 사건의 계기가 되었을 수도 있다고 추측하고 있습니다.[37] 다른 이들은 일본 엔화 환율에 대한 미 달러화의 움직임을 의심하고 있습니다.[38]
  4. 시장 구조의 변화: 일부 시장 구조 전문가들은 근본적인 원인이 무엇이든 간에 주식 시장이 거래의 분산 때문에 이러한 종류의 이벤트에 취약하다고 추측합니다.[31]
  5. 기술적 결함: 플래시 충돌 직전의 순간에 거래소에서 거래를 분석한 결과, 뉴욕 증권 거래소의 가격 보고와 유동성 고갈의 원인이 되었을 수 있는 다양한 대체 거래 시스템(ATS)의 기술적 결함이 드러났습니다. 이 이론에 따르면, NYSE의 기술적 문제로 인해 NYSE 견적서가 통합 견적 시스템(CQS)에서 견적서가 최신임을 나타내는 타임 스탬프와 함께 보고되는 시간이 5분이나 지연되었습니다. 그러나 일부 시장 참가자(NYSE 자체 견적 보고 시스템인 OpenBook에 액세스할 수 있는 사람)는 정확한 현재 NYSE 견적뿐만 아니라 지연되고 있지만 분명히 현재 CQS 견적을 모두 볼 수 있습니다. 동시에 일부 종목(Apple Inc., Sotheby, 일부 ETF)의 가격에도 오류가 있었습니다. 가격에 대해 혼란스럽고 불확실한 많은 시장 참가자들은 스텁 견적(매우 낮은 입찰가와 매우 높은 제안가)을 게시함으로써 시장에서 탈락하려고 시도했습니다. 많은 고주파 트레이딩 알고리즘이 시장에서 빠져나가려고 시도했고, (스텁 견적에서 실행된) 시장 주문은 플래시 크래시 급락을 초래하는 도미노 효과로 이어졌습니다.[39][40]

SEC/CFTC보고서

2010년 9월 30일, Gregg E에 의해 주도된 거의 5개월간의 조사 끝에. 버먼,[41][42] 미국 증권거래위원회(SEC) 및 상품선물거래위원회(CFTC)는 플래시 크래시로 이어진 일련의 사건을 식별하는 "2010년 5월 6일 시장 사건에 관한 조사 결과"라는 제목의 공동 보고서를 발표했습니다.[43]

2010년 공동 보고서는 "단 한 번의 대규모 거래로 주식이 급작스러운 소용돌이에 휘말릴 수 있을 정도로 파편화되고 취약한 시장을 묘사했다"[25]며 E-Mini S&P 계약을 이례적으로 많이 판매하는 대형 뮤추얼 펀드 회사가 처음에는 가용 구매자를 소진시켰으며, 그 다음에는 고주파 트레이더(HFT)가 어떻게 공격적인 판매를 시작했는지를 자세히 설명했습니다. 뮤추얼 펀드의 매도 효과를 가속화하고 그날 급격한 가격 하락에 기여했습니다.[44][25]

SEC와 CFTC의 2010년 공동 보고서 자체는 "5월 6일은 시장에 이례적으로 격동적인 날로 시작했다"며 이른 오후까지 "대폭적으로 부정적인 시장 심리가 이미 일부 개별 증권의 가격 변동성 증가에 영향을 미치고 있었다"고 밝혔습니다. 이날 오후 2시 32분(EDT), "이상하게 높은 변동성과 얇아진 유동성"을 배경으로 대규모 펀더멘털 트레이더(Waddell & Reed Financial Inc.[25]로 알려짐). "기존 지분 포지션에 대한 헤지로 총 75,000건의 E-Mini S&P 계약(약 41억 달러 평가)을 매각하는 매각 프로그램을 시작했습니다." 보고서에 따르면 이는 이례적으로 큰 규모의 포지션이었으며, 트레이더가 포지션을 거래할 때 사용한 컴퓨터 알고리즘은 "전분 동안 계산된 거래량의 9%로 설정된 실행률을 목표로 하지만 가격이나 시간에 관계없이" 설정되었다고 합니다.[43]

대규모 매도인의 매매가 선물시장에서 실행되면서, 구매자에는 고속 거래를 전문으로 하며 주어진 위치를 거의 오래 유지하지 않는 trading 회사인 고주파 거래 회사가 포함되어 있었습니다. 그리고 몇 분 안에 이 고주파 거래 회사들은 뮤추얼 펀드에서 방금 얻은 긴 선물 계약을 팔기 시작했습니다. 월스트리트저널(WSJ)은 공동보도문을 인용해 "HFT들은 (당시) 빠르게 계약을 사들인 뒤 서로 되팔기 시작했다"며 "같은 입장이 앞뒤로 빠르게 전달되면서 '뜨거운 감자' 물량 효과가 발생했다"고 전했습니다.'"[25]대형 판매사와 고주파 업체의 판매를[25] 합하면 "4분 만에 E-미니 가격이 3% 하락"하는 쾌거를 이뤘습니다.[25]

SEC/CFTC 보고서에서:[43]

매도 알고리즘과 HFT 등 거래자들의 매도 압력이 겹치면서 E-미니 S&P500은 오후 2시 41분 시작부터 2시 44분 말까지 불과 4분 만에 약 3% 하락했습니다. 이 기간 동안 E-Mini S&P 500을 매수한 시장 간 차익거래자들은 주식 시장에서 동일한 금액을 동시에 매도하여 SPY(S&P 500 지수를 나타내는 상장지수펀드)의 가격도 약 3% 하락했습니다. 여전히 펀더멘털 구매자나 시장을 넘나드는 차익거래자들의 충분한 수요가 부족한 상황에서 HFT들은 빠르게 계약을 사들인 후 서로 되팔기 시작했고, 동일한 포지션이 빠르게 앞뒤로 전달되면서 "뜨거운 감자" 물량 효과를 발생시켰습니다. 2시 45분 13초에서 2시 45분 27초 사이에 HFT는 전체 거래량의 약 49%를 차지하는 2만 7천여 건의 계약을 거래한 반면, 약 200여 건의 계약을 순매수하는 데 그쳤습니다.

선물 시장의 가격이 하락하면서 주식 시장으로 파급되는 현상이 발생했습니다. 대부분의 고주파 거래 회사가 시장 활동을 추적하기 위해 사용하는 컴퓨터 시스템은 거래를 중단하기로 결정했고, 그 회사들은 거래를 축소하거나 시장에서 완전히 철수했습니다.[45]

이어 뉴욕타임스는 "주식시장의 자동화된 거래자들이 매수와 매도가 급증한 것을 감지하면서 문을 닫았다"고 지적했습니다.[27] 컴퓨터화된 고주파 거래자들이 주식 시장을 빠져나가면서, 그에 따른 유동성 부족은 "프록터 앤 갬블과 액센츄어와 같은 몇몇 유명한 회사들의 주식이 1페니 혹은 10만 달러 정도로 낮게 거래되었다."[27] 이러한 극단적인 가격은 또한 거래소로 주문을 보내는 대신 일반적으로 자체 재고에서 고객 주문을 처리하는 회사인 "시장 내부화자"[46][47][48]에서 비롯되었으며, "전체는 아니지만 대부분의" 소매 주문을 공공 시장으로 라우팅하는 비정상적인 판매 압력의 홍수로 인해 더 줄어드는 유동성을 빨아들였습니다.[28]

일부 기업들은 시장을 떠났지만, 시장에 남아있던 기업들은 "하락기에 공격적인 매도"를 했기 때문에 가격 하락을 악화시켰습니다.[25] 다른 기업들과 마찬가지로 위기 기간에 고빈도 기업들이 순매도를 하면서 폭락의 원인이 되었습니다.[26][27][28]

공동보도는 이어 "오후 2시 45분 28초 시카고상품거래소(CME)의 스톱 로직 기능이 발동되면서 추가 가격 하락을 막기 위해 E-미니 거래가 5초간 중단됐습니다. 그 짧은 기간에 E미니의 매도 쪽 압력이 일부 완화되고 매수 쪽 관심이 높아졌습니다. 오후 2시 45분 33초에 거래가 재개되자 가격이 안정되고 얼마 지나지 않아 E-Mini가 회복되기 시작했고 뒤이어 SPY"라고 밝혔습니다.[43] 잠시 후 시장 참가자들이 "그들의 데이터와 시스템의 무결성을 반응하고 검증하는 시간"을 가지면서 매수 측과 매도 측의 관심이 돌아왔고 질서 있는 가격 발견 프로세스가 작동하기 시작했고, 오후 3시까지 대부분의 주식은 "진정한 합의 가치를 반영하는 가격으로 다시 거래되었다"고 말했습니다.[43]

SEC/CFTC 보고서에 대한 비판

104페이지 분량의 SEC/CFTC 2010 보고서가 발표된 지 몇 시간 후, 다수의 비평가들은 (Waddell & Reed의) 단일 주문이 사건을 촉발했다고 비난하는 것은 모순이라고 지적했습니다. 가장 두드러진 것은 CME가 24시간 이내에 SEC/CFTC의 설명에 반대하는 주장을 하는 드문 보도 자료를 발표했다는 점입니다.[49]

선물 및 옵션 시장은 헤지 및 위험 이전 시장입니다. 이 보고서는 기관 자산 관리자가 글로벌 경제 이벤트와 그날의 근본적으로 악화되는 시장 상황에 대응하여 750억 달러 규모의 투자 포트폴리오에서 위험의 일부를 헤지하기 위해 체결한 총 75,000건의 선의의 헤지 거래를 언급하고 있습니다. 7만5000대 계약은 지난 5월 6일 E-미니 S&P 500 전체 물량 570만대의 1.3%, 수주가 진행된 기간 물량의 9% 미만을 기록했습니다. 이러한 주문이 이루어지기 훨씬 전부터 지배적인 시장 심리가 드러났으며, 주문과 입력 방식은 합법적이면서도 시장 관행에 부합했습니다. 이러한 헤지 주문은 시장에서 실행되는 물량의 9%를 목표 비율로 참여함으로써 시장 유동성에 동적으로 적응하도록 설계된 방식으로 비교적 적은 양으로 입력되었습니다. 시장에서 거래된 상당한 양의 덕분에 헤지는 약 20분 만에 완료되었으며, 시장이 하락하는 것이 아니라 시장이 회복됨에 따라 참가자 양의 절반 이상이 실행되었습니다. 또한 이 참가자의 주문 합계 규모는 다른 시장 참가자에게 알려지지 않았습니다. 또한 5월 6일 E-Mini S&P 500 선물은 13시 45분 28초에 장이 마감되기 직전 3½ 동안 가장 큰 폭으로 하락했습니다. 그 기간 동안 참가자는 포트폴리오 헤지를 통해 시장 전체 매출의 5% 미만을 차지했습니다.

로렌스 버클리 국립 연구소의 혁신 금융 기술 센터장 데이비드 라인위버는 포트폴리오 관리 저널의 초청을 받아 정부의 기술 능력과 오늘날의 시장을 연구하지 못하는 것을 공개적으로 비판하는 사설을 썼습니다. 라인위버는 다음과 같이 썼습니다.[50]

SEC와 CFTC의 수장들은 종종 IT 박물관을 운영하고 있다고 지적합니다. 그들은 그것을 증명할 수 있는 사진적 증거를 가지고 있습니다. 2010년 9월 21일자 뉴욕 타임즈가 플래시에 등장하는 SEC의 포인트 맨인 그레그 버먼의 사진을 위해 발견할 수 있었던 가장 최신의 배경은 컴퓨터 다섯 대, 블룸버그, 프린터, 팩스, 그리고 벽에 커다란 시계 몇 개가 있는 TV 세 대가 있는 코너였습니다. 현재 IT 유물의 혼합물의 부적절성을 보다 잘 알 수 있는 것은 5월 6일 충돌에 대한 SEC/CFTC 보고서가 2010년 9월 30일에 발표되었다는 것입니다. 5분 동안의 시장 데이터 중 가장 격렬한 데이터를 분석하는 데 거의 5개월이 걸린다는 것은 용납할 수 없습니다. 겐슬러 CFTC 위원장은 특히 데이터를 수집하고 분석하려는 "엄청난" 노력이 지연의 원인이라고 지적했습니다. 정말 엉망진창이군요.

고주파 데이터 분석을 전문으로 하는 선도적인 회사인 Nanex도 CFTC 연구에서 몇 가지 불일치를 지적했습니다.[51]

인터뷰와 당시 147,577건의 CME 실행에 대한 6,438건의 W&R 실행에 대한 우리의 독자적인 매칭에 기초하여, 우리는 W&R이 사용하는 알고리즘이 유동성을 요구하거나 요구하지 않았다는 것을 확실히 알고 있습니다. 그것은 항상 시장 위에 매도 주문을 게시하고 구매자를 기다렸습니다. 그것은 입찰/요구 스프레드를 넘지 않았습니다. 이는 6,438건의 거래 중 입찰가를 쳐서 실행된 거래는 하나도 없었다는 것을 의미합니다. [...] [S] 키릴렌코의 논문[5] 36쪽에서 나온 진술은 이들의 분석의 신빙성에 심각한 의문을 품게 했습니다. [...] 일반적으로 '판매 프로그램'이란 대량생산 계약을 판매하는 라고 하는 말로 널리 알려져 있습니다. 그러나 위와 같은 진술에 의할 때 이는 사실일 수 없습니다. 매각 프로그램은 다른 고고를 언급하고 있거나 키릴렌코의 분석은 근본적으로 결함이 있습니다. 왜냐하면 이 신문은 입찰에 영향을 미친 거래를 W&R 고고의 집행으로 잘못 식별하기 때문입니다.

학술연구

"주문 흐름 독성"(CDF[VPIN]으로 측정)은 플래시 충돌 1시간 전에 역사적으로 높은 수준이었습니다.
외부영상
video icon 플래시 크래시 당시 S&P500 선물 영상

2011년 7월 현재, 플래시 충돌의 원인에 대한 단 하나의 이론이 Journal Citation Reports 색인화되고 동료 심사를 거친 과학 저널에 의해 발표되었습니다.[52] 지난 2010년 붕괴 1시간 전인 2011년 주식시장이 역대 최고 수치인 '독성 질서 불균형'을 기록한 것으로 알려졌습니다.[52] 이 2011년 논문의 저자들은 널리 받아들여지는 시장 미시구조 모델을 적용하여 충돌 전 몇 분과 몇 시간 동안 가격의 행동을 이해합니다. 이 논문에 따르면 "주문 흐름 독성"은 정보를 제공받은 거래자(예: 헤지펀드)가 정보를 제공받지 못한 거래자(예: 시장조성자)를 불리하게 선택할 확률로 측정할 수 있습니다. 이를 위해 그들은 유동성이 제공되는 조건의 실시간 추정치를 제공하는 VPIN(Volume-Synchronized Probability of Informed Trading) 흐름 독성 메트릭을 개발했습니다. 주문 불균형이 너무 심해지면 시장 제조업체는 시장에서 퇴출됩니다. 이들이 빠져나가면서 유동성이 사라지면서 전체 물량에서 유독한 흐름의 집중도가 더욱 높아져 더 많은 시장조성자들이 빠져나가는 피드백 메커니즘이 촉발됩니다. 이러한 캐스케이드 효과로 인해 과거에는 수백 건의 유동성 충돌이 발생했는데, 플래시 충돌이 그 중 하나(주요) 사례입니다.

모의 플래시 충돌 시 시장에 대한 네트워크 보기. 이 그림은 시스템에서 서로 다른 플레이어 간의 거래 행위를 보여줍니다.[53]

그러나 2013년에 발표된 독립적인 연구들은 2010년 붕괴 한 시간 전에 주식 시장이 "독성 질서 불균형"이라는 가장 높은 수치를 기록했다는 주장에 강력하게 이의를 제기했습니다.[54][55][56] 특히 2011년 안데르센과 Bondarenko는 작성자가 사용하는 VPIN의 두 가지 주요 버전을 종합적으로 조사했습니다. 하나는 표준 틱 규칙(TR-VPIN)[52][57][58]을 기반으로 하고 다른 하나는 대량 볼륨 분류(BVC-VPIN)를 기반으로 합니다.[59] 그들은 충돌 1시간 전에 TR-VPIN(BVC-VPIN)의 값이 "충돌 전 샘플의 11.7%(31.2%)를 구성하는 71일(189일)에 능가"했다는 것을 발견했습니다. 마찬가지로 충돌 시작 시 TR-VPIN(BVC-VPIN)의 값은 "충돌 전 샘플의 4.3%인 26일(49일)에 정상"이었습니다.[55]

2010년 5월 6일 "주문 흐름 독성"이 증가하는 원인은 Easley, Lopez de Prado 및 O'Hara의 2011년 출판물에서 확인되지 않았습니다.[52] 2010년 5월 6일에 발생한 유독성 주문 흐름의 주요 공급원이 공공 투자자를 대표하는 회사에서 발생했는지 아니면 주요 공급원이 중개업자인지 또는 기타 독점 거래자인지 여부는 또 다른 플래시 충돌을 방지하기 위해 제안된 규제 제안에 상당한 영향을 미칠 수 있습니다. 블룸버그에 따르면 VPIN 지표는 이 논문의 세 저자인 코넬대의 모린 오하라와 데이비드 에즐리, 튜더 인베스트먼트 코퍼레이션의 마르코스 로페즈 데 프라도가 제기한 특허 출원 중의 대상입니다.[60]

로렌스 버클리 국립 연구소의 과학자들의 VPIN에[61] 대한 연구는 S&P 500 선물에[52] 대한 VPIN에 대한 Easley, Lopez de Prado 및 O'Hara의 2011년 결론을 인용했지만 VPIN이 폭락 1시간 전에 역사적 최고치에 도달했다는 주장에 대한 독립적인 확인은 제공하지 않았습니다.

[Easley, Lopez de Prado 및 O'Hara]는 적절한 매개 변수를 사용하여 [[CDF of] VPIN이 2010년 5월 6일 Flash Crash가 발생하기 1시간 이상 전에 0.9에 도달했음을 보여주었습니다. 이는 현재 저희에게 알려진 가장 강력한 조기 경보 신호입니다.
모의 플래시 충돌 전(왼쪽)과 도중(오른쪽) 네트워크 스냅샷. 주문서의 마지막 400건의 거래는 서로 거래하는 HFT 에이전트를 연결하여 표시됩니다. 노드 색상은 HFT 에이전트의 인벤토리 크기를 나타냅니다. 시장이 정상적으로 작동하면(왼쪽 부분 그림) 거의 모든 HFT 에이전트가 재고를 관리합니다(녹색빛). 충돌 기간(오른쪽)에는 대부분의 HFT 에이전트가 대량 재고(빨간색)를 확보하고 네트워크가 매우 상호 연결되어 있습니다. 트랜잭션의 85% 이상이 HFT-HFT입니다.[53]

상품 선물 거래 위원회의 수석 이코노미스트와 여러 학계 경제학자들은 플래시 크래시의 무역 데이터에 대한 검토와 실증 분석을 담은 작업 논문을 발표했습니다.[62] 저자들은 플래시 크래시에서 구매자와 판매자의 특성과 활동을 조사한 결과, 뮤추얼 펀드 회사인 대형 판매자가 이용 가능한 기본 구매자를 소진한 후 중개업체, 특히 고주파 거래 회사의 연쇄적인 판매를 유발한 것으로 나타났습니다. 앞서 설명한 SEC/CFTC 보고서와 마찬가지로 저자들은 고주파 기업들이 지속적으로 하락하는 가격으로 빠르게 포지션을 인수한 후 청산했기 [53]때문에 이러한 일련의 매각을 "뜨거운 감자 거래"라고 부릅니다.

저자들은 다음과 같이 결론지었습니다.

우리의 분석에 기초하여, 우리는 고주파 거래자들이 시장 형성에 대한 전통적인 정의와 일치하지 않는 거래 패턴을 보인다고 믿습니다. 특히 고주파 거래자는 가격 변화 방향으로 공격적으로 거래합니다. 이 활동은 전체 거래량의 많은 비율을 차지하지만 재고가 크게 축적되지는 않습니다. 결과적으로, 정상적인 시장 상황 하에서건 변동성이 높은 기간 동안건 고주파 거래자는 큰 포지션을 축적하거나 큰 손실을 흡수할 의사가 없습니다. 게다가, 더 높은 거래량에 대한 그들의 기여는 Fundamental Traders에 의한 유동성으로 오인될 수 있습니다. 마지막으로, 포지션 재조정 시, 고주파 거래자들은 유동성을 놓고 경쟁할 수 있고 가격 변동성을 증폭시킬 수 있습니다. 결과적으로, 우리는 기술과 상관없이, 중개자들이 일시적으로 보유하려는 것보다 더 큰 양을 사고 팔려고 하는 대규모 거래자들의 결과로 불균형이 발생할 때 시장이 취약해질 수 있다고 믿습니다. 그리고 동시에 유동성의 장기 공급자는 상당한 가격 양보를 제공하더라도 나타나지 않습니다.

Nature Physics(2013)에 발표된 동적 복잡한 네트워크에 대한 최근 연구에 따르면 2010년 플래시 크래시는 중요한 동작을 가진 네트워크 시스템에서 "회피된 전환" 현상의 한 예일 수 있습니다.[63]

시세조종 및 구속의 증거

2015년 4월,[66] 런던에 기반을 둔 자폐증[64][65] 포인트 앤 클릭 트레이더인 나빈더 싱 사라오는 플래시 충돌에 대한 자신의 역할로 체포되었습니다. 미 법무부가 제기한 범죄 혐의에 따르면, 사라오는 자동화된 프로그램을 이용해 대량의 매도 주문을 만들어 가격을 낮춘 뒤 시장 가격보다 낮은 가격에 사기 위해 취소한 것으로 알려졌습니다. 상품선물거래위원회는 사라오를 민사고발했습니다.[67][68] 2015년 8월, Sarao는 5만 파운드의 보석금을 내고 풀려났으며, 미국 법무부와 함께 9월로 예정되어 있었습니다. Sarao와 그의 회사 Nav Sarao Futures Limited는 2009년부터 2015년까지 거래를 통해 4천만 달러 이상의 이익을 얻었다고 합니다.[69]

범죄인 인도 절차에서 그는 터커스 변호사의 리처드 이건에[70] 의해 대리되었습니다.[71]

2017년 현재 Sarao의 변호인단은 그의 모든 자산이 도난당했거나 기타 부실 투자로 손실되었다고 주장합니다. 사라오는 보석으로 풀려났고, 거래가 금지되었고, 아버지의 보살핌 아래 놓였습니다.[72]

Sarao는 전자 사기 1건과 스푸핑 1건에 대해 유죄를 인정했습니다.[73] 2020년 1월, 그는 징역형 없이 1년의 가택연금을 선고받았습니다. 검찰이 사라오가 자신들에게 얼마나 협조했는지, 탐욕 때문에 동기부여가 되지 않았다는 점, 아스퍼거 증후군 진단 등을 강조한 결과 형량은 비교적 관대했습니다.[74][75][76][77]

후폭풍

주식시장 반응

주요 시장 지수는 주식 시장 이상 현상으로 9% 이상 하락(2010년 5월 6일 오후 2시 45분경 약 15분간 약 7% 하락 포함)[78][79]한 후 부분적으로 반등했습니다.[9] 일시적으로 시장가치 1조 달러가 사라졌습니다.[80] 주식 시장이 폭락하기는 하지만 즉각적인 반등은 전례가 없습니다. 액센츄어, 센터포인트 에너지, 엑셀론 등 S&P500의 주요 8개 기업의 주가는 짧은 시간 동안 주당 1센트로 하락했고, 소더비, 애플, 휴렛패커드 등 다른 기업들도 주가가 10만 달러 이상으로 상승했습니다.[8][81][82] 특히 프록터앤갬블은 37% 가까이 하락한 뒤 몇 분 만에 다시 원래 수준으로 반등했습니다.

유로화를 구하기 위한 유럽의 구제금융 대책에 힘입어 주가는 그 후 며칠 동안 계속 반등했습니다. S&P 500은 1주일 만에 모든 손실을 지웠지만 곧 매도가 다시 이어졌고 지수는 2주 만에 더 낮은 깊이에 도달했습니다.

의회 청문회

나스닥은 미국 의회의 자본시장 및 정부 후원 기업[83] 소위원회 청문회에서 이상 징후에 대한 타임라인을 공개했습니다.[2] 나스닥의 타임라인은 NYSE Arca가 초기 역할을 했을 수 있으며 시카고 이사회 옵션 거래소가 NYSE Arca가 "NBBO에서 벗어났다"(전국 최고 입찰 및 제안)는 메시지를 보냈다는 것을 나타냅니다. 시카고 이사회 옵션 거래소, 나스닥, 나스닥 OMX BX, BATS 거래소는 모두 NYSE Arca에 대한 자구책을 선언했습니다.[2]

메리 샤피로 SEC 위원장은 주당 1센트에 거래된 특정 종목에 '견박한 시세'가 작용했을 수 있다고 증언했습니다.[84] 샤피로에 따르면:[85]

가치 있는 주식이 1페니만 받고 집행되는 황당한 결과는 '견제 인용'이라는 관행이 있었기 때문일 것입니다. 주식에 대한 시장 주문이 제출되면 사용 가능한 유동성이 이미 인출된 경우 시장 주문은 가격에 관계없이 다음 사용 가능한 유동성을 찾습니다. 시장조성자의 유동성이 소진되었거나 유동성을 제공할 의사가 없는 경우 해당 시점에 스텁 견적이라고 하는 것을 제출할 수 있습니다. 예를 들어, 주어진 주식을 페니로 매수하겠다는 제안을 제출할 수 있습니다. 스텁 견적은 기본적으로 자리 표시자 견적입니다. 왜냐하면 해당 견적은 절대 도달할 수 없기 때문입니다. 시장 주문이 유동성을 찾고 있고 사용 가능한 유일한 유동성이 페니 가격의 스텁 견적뿐일 때, 시장 주문은 그 조건에 따라 스텁 견적에 대해 실행됩니다. 이러한 측면에서 자동화된 거래 시스템은 결과에 관계없이 코드화된 논리를 따를 것이며, 인간의 개입으로 인해 이러한 주문이 터무니없는 가격으로 실행되는 것을 방지했을 것입니다. 아래에 언급된 바와 같이, 우리는 결코 실행될 의도가 없는 스텁 견적을 표시하는 관행을 검토하고 있습니다.

거래연쇄

관계자들은 서킷 브레이커라고도 알려진 새로운 거래 규제가 2010년 12월 10일까지 6개월간의 시험 기간 동안 시험될 것이라고 발표했습니다. 이 서킷 브레이커들은 5분 동안 10% 이상 상승하거나 하락하는 모든 S&P 500 주식에 대해 5분 동안 거래를 중단합니다.[86][87] 서킷 브레이커는 404개의 뉴욕 증권 거래소 상장 S&P 500 주식에만 설치됩니다. 6월 11일 금요일 S&P 500개 업체 중 5개 업체에만 첫 번째 차단기를 설치하여 차단기를 실험했습니다. 5개 종목은 EOG리소스, 진품부품, 할리데이비슨, 라이더시스템, 짐머홀딩스였습니다. 6월 14일 월요일까지 44명이 그것들을 가지고 있었습니다. 6월 15일 화요일까지 그 수는 223개로 증가했고, 6월 16일 수요일까지 404개 회사가 모두 차단기를 설치했습니다.[88] 2010년 6월 16일, 워싱턴 포스트 회사의 주식 거래는 새로운 서킷 브레이커를 촉발한 첫 주식이 된 후 5분 동안 중단되었습니다. NYSE 아르카 거래 3건이 주가 급등의 원인이었다고 합니다.[89]

5월 6일, 시장은 시장 참가자들에게 투명하지 않은 과정에서 기준 가격에서 60% 이상 떨어진 거래만 깼습니다. 이 자의적 조치로 만들어진 '승자'와 '패자'의 목록은 공개된 적이 없습니다. 잘못된 거래를 깨기 위한 명확하고 투명한 기준을 확립함으로써, 새로운 규칙은 어떤 거래가 깨질지에 대한 확실성을 사전에 제공하고 시장 참가자들이 그들의 위험을 더 잘 관리할 수 있도록 도와주어야 합니다.[90]

2010년 '플래시 크래시' 기념일 전날인 2011년 월스트리트저널에 실린 기사에서는 당시 주식시장에서 고빈도 매매자들의 활동이 적었다고 보도했습니다. 저널의 또 다른 기사는 고빈도 거래자의 거래가 2009년 61%에서 주식 시장 거래량의 53%로 감소했다고 말했습니다.[91] 전 델라웨어주 상원의원 에드워드 E. 카우프만과 미시간주 상원의원 칼 레빈은 플래시 크래시가 발생한 지 1년 후인 2011년 뉴욕 타임즈에 기고한 칼럼을 실었는데, 이 칼럼은 그들이 SEC가 명백하게 재발 방지를 위한 조치를 취하지 않았다고 생각하는 것에 대해 날카롭게 비판했습니다.[92]

2011년에는 변동성과 거래량이 줄면서 고빈도 거래자들이 주식 시장에서 멀어졌습니다. 2011년 첫 4개월 동안 뉴욕 증권거래소와 나스닥 주식시장의 하루 평균 거래량은 2010년보다 15% 감소하여 하루 평균 63억 주를 기록했습니다. 거래 활동은 2011년 내내 감소했고, 4월의 일평균 58억주는 2008년 5월 이후 가장 낮은 달을 기록했습니다. 2008년부터 2010년 상반기까지 빈번했던 주가의 급격한 움직임은 시카고 보드 옵션 거래소 변동성 지수인 VIX에서 하락세를 보이며 2007년 7월 이후 2011년 4월 최저 수준으로 떨어졌습니다.[93]

2011년의 이러한 거래량은 어느 정도 금융 위기와 그 여파보다 자연스러운 수준으로 간주되었습니다. 일부는 높은 수준의 거래 활동이 투자자들 사이의 수요에 대한 정확한 그림이 결코 아니라고 주장했습니다. 그것은 컴퓨터 중심의 거래자들이 주간 헤지펀드 사이에 증권을 왔다 갔다 하는 것을 반영한 것이었습니다. 플래시 충돌로 인해 이 환상적인 유동성이 드러났습니다. 2011년에는 변동성이 높은 선물 및 통화와 같은 시장에서 고주파 거래 회사가 점점 더 활성화되었습니다.[93]

2011년 고빈도 거래자의 거래는 2009년 22%에서 증가한 통화와 상품을 포함한 선물 시장의 전체 거래량의 28%를 차지했습니다. 그러나, 컴퓨터화되고 상품과 통화의 빈도가 높은 거래의 성장은 이러한 시장에서 일련의 "플래시 크래시"와 동시에 발생했습니다. 구매자와 판매자를 매칭하고 시장에 유동성을 공급하는 인적 시장조성자의 역할은 점점 더 컴퓨터 프로그램에 의해 수행되었습니다. 만약 그 프로그램 거래자들이 시장에서 철수했다면, 큰 "매수" 또는 "매도" 주문은 갑자기 큰 변동으로 이어질 수 있었습니다. 전문 투자자에 따르면, 주식 시장에서와 같이 깜짝 왜곡될 확률을 높였을 것입니다.[citation needed] 2011년 2월 설탕 시장은 단 1초 만에 6% 급락했습니다. 2011년 3월 1일 인터컨티넨탈 거래소에서 코코아 선물 가격은 1분도 안 되어 13% 떨어졌습니다. 코코아는 450달러 급락해 톤당 3,217달러로 최저치를 기록한 뒤 빠르게 반등했습니다. 2011년 3월 16일, 미국 달러는 엔화에 대해 폭락했고, 몇 분 만에 5% 하락했는데, 이것은 사상 최대의 움직임 중 하나입니다. 전 코코아 트레이더에 따르면 "전자 플랫폼은 너무 빠릅니다. 인간처럼 속도를 늦추지 않습니다."[91]

2012년 7월, SEC는 통합 감사 추적(CAT)이라는 새로운 시장 감시 도구를 개발하기 위한 계획을 시작했습니다.[94] 2015년 4월까지, SEC의 Mary Jo White 의장과 의회 의원들의 CAT 지원에도 불구하고, 프로젝트를 완료하기 위한 작업은 계속 지연되고 있었습니다.[95]

인미디어

책들

영화

  • 플래시 충돌(공지)[98]
  • Bloomberg 퀵테이크: 플래시 크래쉬 트레이더의 5천만 달러의 광란의 질주[99]

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